ساسكو بنك : نشرة التوقعات الفصلية للربع الرابع لعام 2009

[fadwa]

يبننة الأسواق المالية ثمة أدلة متزايدة على أن التحفيز المالي والنقدي غير المسبوق قد خفف من وطأة الآثار السلبية البالغة على النظام المالي والاقتصاد العالميين. فمعظم مؤشرات النشاط الاقتصادي أخذت تستقر لكن بمستويات متدنية جداً. بيد أن الأسعار ما زالت تنحدر، سواء فيما يتعلق بقطاع الإسكان أو مستوى الأسعار بشكل عام، متأثرة بالأعداد الكبيرة من الموظفين المسرحين من أعمالهم وحالة الارتياب السائدة واتجاهات تقليص المديونية. ونعتقد أن تقليص مديونية المستهلكين سيتواصل لعدة سنوات وأن الطلب سيبقى مقيداً. ويتوقع على وجه الخصوص أن يستمر التحفيز النقدي وهذا يمكن أن يعزز "يبننة" الأسواق المالية، بمعنى أننا يمكن أن نشهد مزيداً من الارتفاع في نسب الأسعار إلى الربحية وانخفاض مردودية أسهم الشركات وأوراق الخزانة. كما سيتواصل عجز الموازنات الحكومية مما يؤدي إلى إصدار كميات كبيرة من أوراق الخزانة، لكن يبدو أن زيادة الادخار وضغوط الانكماش ستقف في طريق ارتفاع أسعار الفائدة...حالياً. ملاحظة خاصة: نمو في النصف الثاني، لكن بتكاليف كبيرة سيعود الاقتصاد الأمريكي إلى النمو الإيجابي في إجمالي ناتجه المحلي في النصف الثاني من هذا العام لكن القدرة على استدامة هذا النمو مشكوك بها وستكون بشكل كبير رهناً للإنفاق الحكومي واستعادة المخزون السلعي. فالمستهلكون الأمريكيون ما زالوا في الوقت نفسه يعيشون على حد الكفاف في ضوء تقليص مديونيات الميزانيات الختامية. فقد داس الأمريكيون على مكابح الإنفاق وأصبحوا لا يقدمون على الاستهلاك إلاّ عندما تلوح لهم الحكومة بجزرة تجتذبهم. وباستثناء هذا الاستهلاك الممول من دافعي الضرائب، فإن الدخل يستخدم لسداد القروض – نحو 110 مليار في ديون المستهلكين وحدها من الذروة – ولا يبدو في الأفق أي تباطؤ لهذا الاتجاه. ولا طائل من إنكار أن رزم التحفيز لها أثر فعال – لحظياً على الأقل. والبرنامج التحفيزي الخاص بصناعة السيارات (النقد مقابل السيارات القديمة cash for clunkers) سيقدم دفعة إيجابية للاستهلاك الخاص في الربع الثالث (وكذلك للمخزونات السلعية في الربع الأخير)، لكن ما يقلقنا هو أن هذا الأمر في معظمه ليس استعجالاً للطلب الذي سيتم افتقاده عام 2010. ولقد شهد سوق الإسكان استقراراً مؤخراً أخذت مبيعاته ترتفع من جديد. وهذا أيضاً سيعطي دفعة للاستهلاك الخاص في الربعين الثالث والرابع ويسهم في إظهار المستهلكين الأمريكيين في وضع صحي أكثر مما هم عليه في الواقع الفعلي. بيد أن هناك مشاكل أخرى إلى جانب الدين. فمعدل البطالة ما زال يرتفع وسيتواصل ارتفاعه لشهور عدة أخرى، إذا ما اعتمدنا على حالات الركود السابقة. وهذا سيعيق سداد القروض وكذلك الاستهلاك لأن الطلب ليس مكبوتاً بنفس الدرجة حيث إن الادخارات ستذهب لإعادة هيكلة الميزانيات أكثر من كونها ادخارات فعلية. وثمة آمال كثير بأن تغيرات المخزون ستدفع إجمالي الناتج المحلي للنمو في النصف الثاني من عام 2009 ونحن لسنا متحمسين لتأييد وجهة النظر هذه – على الأقل بالنسبة للربع الأخير من العام. صحيح أنه سيكون هناك في نهاية المطاف بعض الاستعادة للمخزونات السلعية عند استنفاد المخزون الاحتياطي، لكننا ما نزال متشككين بأن تكون النتيجة بذلك القدر المتوقع (فمخزونات الشركات لشهر يوليو انخفضت بنسبة 1% أخرى وتم تعديل نسبة انخفاضها لشهر يونيو إلى 1.4%). وما تزال نسبة المخزون إلى المبيعات بالنسبة إلى الاتجاه الذي ساد في العقد الأخير وستنخفض أكثر في الربع الثالث مع بقاء الشركات محترسة من إعادة ملء مخزوناتها قبل ظهور مزيد من الإشارات على الانتعاش المستدام. ومما سيساعد على نمو إجمالي الناتج المحلي في الربع الرابع تغييرات المخزون مع سعي تجار السيارات لإعادة ملء المخزون من خلال برنامج النقد مقابل السيارات القديمة. فمخزونات هذه الشركات آخذة في الانخفاض ونتوقع أن تحصل استعادة بعض المخزون في الربع الرابع من العام. إضافة إلى ذلك فإن الفجوة بين الطلبيات الجديدة حسب مؤشر ISM ومخزونات وطلبيات السلع المعمرة حسب مؤشر ISM آخذة في الارتفاع بسرعة كبيرة وتؤكد توقعاتنا بتعليق عمليات إعادة ملء المخزونات في الربع الأخير. من جهة أخرى، كان إنفاق الحكومة الأمريكية سخياً جداً في الربع الثاني من العام، لكن الحكومة تواجه عقبتين لا بد لها من معالجتهما حتى تتمكن من توفير نفس القدر من النمو في الربعين الثالث والرابع من العام. أولى هاتين العقبتين ارتفاع نفقات الدفاع القومي بقدر غير معقول في الربع الثاني بعد انخفاضه في الربع الأول من العام. ويجب أن تبقى سرعة النمو في نفقات الدفاع القومي عند نفس المعدل (13.3%)، وإلا فإنه سيؤدي لخفض إجمالي الناتج المحلي. أما العقبة الثانية فتتمثل في أن جزءاً من برنامج التحفيز الممول بالقروض المقدمة من خلال المدفوعات الحكومية لا يستخدم للاستهلاك كما هو مخطط له. فبدلاً عن ذلك، يستخدمه المستهلكون الأمريكيون لإعادة هيكلة ميزانياتهم من خلال سداد ديونهم. وهذا يعتبر ادخاراً في الحسابات القومية، لكن يجب عدم الخلط بينه وبين الاستثمار الخاص. لذلك فإنه قبل أن تتم عملية إعادة هيكلة الميزانيات، لن تصب المدخرات في تحقيق نمو طويل الأمد من خلال الاستثمار لكنها ستؤدي لخفض الدين. ولقد أسهم إنفاق الولايات والبلديات المحلية، الذي ازداد بنسبة 3.6% على أساس سنوي، إسهاماً طيباً في دعم إجمالي الناتج المحلي في الربع الثاني ويبقى السؤال إن كان بالإمكان المحافظة على هذا المستوى من نمو الإنفاق. فمقبوضات الضرائب منخفضة وكثير من الولايات تعاني من مشاكل في ضبط ميزانياتها. ولتحقيق ذلك يجب عليها خفض الإنفاق وزيادة الضرائب أو مواصلة الضغط على مخصصاتها المستنزفة أصلاً. وإلى جانب الإنفاق الحكومي، مثل صافي الصادرات المساهم الإيجابي الأبرز في إجمالي الناتج المحلي للربع الثاني (بنسبة 1.60%). ونحن لا نتوقع أن يتواصل التحسن السريع في صافي الصادرات في النصف الثاني من العام، والذي كان سببه الانخفاض الكبير في الصادرات بل والانخفاض الأكبر في الواردات. فتدفقات الحركة التجارية أخذت ترتفع مجدداً – وإن كان بمستويات منخفضة جداً – والواردات ترتفع فعلياً بشكل أسرع من الصادرات رغم تعثر سعر الدولار. وارتفعت أسعار النفط عن مستوياتها التي بلغتها في وقت سابق من العام ويجب أن تنزل مجدداً حتى يمكن لصافي الصادرات أن تسهم إسهاماً إيجابياً في إجمالي الناتج المحلي في الربع الأخير. وسيعمل برنامج التحفيز المالي الأكبر نطاقاً حتى الآن على ضمان تحقيق أكبر اقتصاد في العالم لمعدلات نمو إيجابية في النصف الثاني من العام. وسيبقى الإنفاق الحكومي مرتفعاً في الربعين الثالث والرابع، لكن النتيجة ستكون انتهاء المدفوعات الحكومية الصغيرة إلى ادخارات خاصة. وستكون مساهمة إجمالي الاستثمار الخاص أقل سلبية في الربع الثالث بالمقارنة مع الربع الثاني، في حين يتوقع أن تتم استعادة المخزون السلعي فعلياً في الربع الأخير. بتعبير آخر، ستحل المخزونات السلعية إلى حد ما مكان الإنفاق الحكومي كمحرك رئيس للنمو المتوقع في الربع الأخير. فصافي الصادرات فعلت ما بوسعها لدعم النمو، لكنها لن تسهم كثيراً في الفترة القادمة. والمستهلكون الأمريكيون سيسهمون على حد ما في النمو في الربع الثالث، لكن مساهمتهم ستختفي مجدداً في الربع الرابع بسبب سداد الديون والبطالة. الرأي المتفق عليه في السوق بشأن نمو إجمالي الناتج المحلي الأمريكي للربع الثالث على أساس سنوي هو 2.7%. ونحن نتوقع 3.0%. الاقتصاد الكلي: يبننة الأسواق المالية؟ يظهر مؤشر دورة الأعمال لدينا بداية انعكاس إيجابي في النشاط الاقتصادي. فقد أظهر فعلياً تحسناً طفيفاً في كل شهر من الأشهر الخمسة الماضية. لكن بما أن المؤشر نفسه تم تصميمه لإظهار إن كان الاقتصاد يتسارع أم يتباطأ، فإن النتيجة السلبية التي أظهرها المؤشر في نصف السنة الفائت ما زالت غير باعثة على التفاؤل كثيراً. ورغم أننا متشككين بشأن الارتفاع الحاد الذي تشهده السوق حالياً في مجال الأصول ذات المخاطر واعتقادنا بأن النمو الشره المتوقع حالياً سوف يخيب الآمال، إلا أنه ربما من السهل جداً أن يكون المرء متشائماً. فكثير من الأشياء سلبية - ولاسيما عبء الديون الضخمة في الاقتصادات الغربية. وفي مثل هذه الأوقات يجب أن نذكر أنفسنا أن النمو وضع طبيعي في الاقتصاد. فالبشر قادرون على إعادة هيكلة المجتمع بطرق كثيرة لهضم التغييرات الحاصلة في الاقتصادات وروح المجازفة والموارد الطبيعية الخ. ويبدو أكثر فأكثر أننا دخلنا نظاماً جديداً، الكل فيه يعتقد أن الشركات الكبيرة – سواء كانت من المؤسسات المالية الفعالة أو شركات مخضرمة أو دولاً من أوروبا الشرقية – سيتم إنقاذها بالقروض، إن اقتضت الحاجة. وفي هكذا سيناريو، لا بد من رفع سعر مخاطر عدم السداد، مما يعني ارتفاع نسب الأسعار إلى الربحية وانخفاض المردودية على كل شيء. وتزداد الدلائل على أن هذا السيناريو يحمل الكثير من الشبه بالوضع الذي ساد في اليابان بعد عام 1990. ما حدث في اليابان حينها هو رفض عميق لترك الشركات الكبيرة تفشل (لاسيما المصارف). وأدت مجموعة من الديون المعدومة والانكماش والتطور الديموغرافي السلبي والتفضيلات الثقافية ومفهوم التكافؤ الريكاردي Ricardian Equivalence إلى خفض عوائد كافة الأصول اليابانية. وبنظرة للخلف، يبدو أن الشيء الوحيد الذي ارتفع هو مستويات الدين الحكومي وربما نسبة السعر إلى الربحية في مؤشر نيكيه. فطوال نصف الفترة الممتدة من عام 1990 حتى الآن، ما زال التداول في مؤشر نيكيه يجري بنسبة سعر إلى ربحية تزيد على 79. ولم يؤدي هذا إلى ضياع عقد واحد بل عقدين من النمو التعيس (وإن كان إيجابياً)، والخفض الدائم للمديونية وانخفاض أسعار المنازل. نحن لا نعتقد أن الأمور ستبلغ نفس الدرجة من السوء في الاقتصادات الغربية. فمرونة أكبر (وإن كانت ادخاراتنا ليست كذلك) كما أن ثقافتنا تتقبل التغيرات اللازمة بشكل أكبر. إضافة إلى ذلك، ربما لم تبلغ أسعار الأصول نفس الدرجة من عدم الانسجام مع الواقع التي بلغتها في اليابان عام 1990. لكننا نعتقد بالفعل أننا نشهد نطاقاً محدوداً من "يبننة Japanization" الأسواق المالية. فقد شهدت نسبة السعر إلى الربحية في مختلف مؤشرات البورصة العالمية نقلة ارتفاع ملحوظة في النصف الفائت من العام وأخذ "البحث عن المرود" الذي ميز فترة 2004-2007 يسود في السوق مجدداً. وها هي السياسات النقدية الرخوة جداً في المصارف المركزية الغربية تغرق الأسواق، ونرى عمليات الإنقاذ الصريحة والضمنية تزيل الأصول المتعثرة من سجلات القطاع المالي وتمنحها أوراقاً نقدية جديدة لتدخل مجدداً إلى حلبة المنافسة. هذه الأموال الجديدة تضغط على عوائد أوراق الخزانة الحكومية وسندات الشركات، مما يسهم في إبقاء عملية الانتعاش مستمرة. ونحن نتأمل على وجه الخصوص في أسواق الائتمان لمعرفة المدة التي يمكن أن يدومها هذا الشعور بالتفاؤل. حتى الآن تجري أمور أسواق الائتمان بشكل جيد. ويشعر قسم إدارة الأصول ذات العوائد العالية بالإحباط بسبب تجاوز حد الاكتتاب على إصدار العوائد العالية هذه الأشهر. وغالباً ما يتم تجاوز حد الاكتتاب على الإصدار بمقدار 5 أضعاف. وبالنظر إلى إجمالي الإصدار، نرى عودة حقيقية لشهية المخاطرة. وبالنسبة للربع الرابع من عام 2009، نتوقع مزيداً من يبننة الأسواق: أي انخفاض الحساسية وانخفاض مؤشر VIX وانخفاض العوائد على أوراق الخزانة وديون الشركات وانخفاض الفروق spreads. كما نتوقع ارتفاع أسعار الأسهم وبلوغ هدف 1121 نقطة على مؤشر S&P500، والذي يمثل نسبة 50% وفق نمط تتبع فيبوناتشي Fibonacci Retracement ضمن "الصورة الكلية". لكننا نعتقد أن هذا ينبغي أن يمثل ذروة هذه الدورة وأن الأثر السلبي لعبء الديون (وهو الافتقار للطلب) سيبدأ بالتجلي حينئذ. صرف العملات الأجنبية: تعليق الركود – لكن إلى متى؟ في تنبؤاتنا الخاصة بصرف العملات الأجنبية للربع الثالث، تصورنا حصول سيناريو على مستوى الاقتصاد الكلي تعود فيه الأسواق للغوص في نمط كراهية المخاطر حيث كنا نشعر أن الآمال بحصول انتعاش سيتبين أنها غير ناضجة. وبالطبع لم يكن الأمر كذلك، بل ظلت الشهية للمخاطرة قوية جداً – مما وجه ضربة للدولار الأمريكي ودعماً خاصاً لعملات السلع ذات الحساسية للنمو. وتواصل تقدم قصة الانتعاش إلى درجة أن السوق أخذ يشهد قفزات في أسعار الفائدة في الربع الرابع بالنسبة لأكثر البنوك المركزية موثوقية. وبمراجعة ما قدمناه، نتبين أن خطأنا تمثل في عدم تقديرنا للقوة المدهشة لبرنامج التحفيز غير المسبوق الذي لم ينجح في إيقاف الانهيار فحسب بل أدى حقيقة لعكس التطورات السلبية وخلق هذا النطاق الواسع من الأمل. وطبعاً باعتبار أن يبننة الأسواق هي فكرتنا الرئيسة، نرى أن هذا الانتعاش سيتبين أنه فجر كاذب. ومع أننا بالطبع بخسنا تقدير عزم وقدرة الحكومات والمصارف المركزية على إحياء الاقتصاد على المدى القريب، إلا أن إجراءات القطاع العام لم تفلح في توفير أساس مستدام لاقتصاد قوي، وإن كانت توفر ربما ما يكفي من الزخم لإبقاء الاقتصاد على قيد الحياة حتى العام القادم. ومع ذلك، فبالنسبة لصرف العملات الأجنبية فنحن مرتابون من أن الاتجاهات الأحادية الجانب المتواصلة بقوة في شهية المغامرة التي تجلت في الربعين الثاني والثالث ستبدأ في الخضوع لإجراءات أكثر تنوعاً وغدراً في الربع الرابع، مع توقع بدء تشكك السوق في قوة ومرونة هذا الانتعاش. ولقد حاولنا أن نحدد بعضاً من أهم المحاور التي يجب على السوق التركيز عليها ونحن نهم بدخول عام 2010. هل نشهد حالة انتعاش حقاً؟ أصبح برنامج التحفيز بدرجاته القصوى خلفنا الآن وبدأت تطرح على القائمة بشكل متزايد استراتيجيات التشدد والخروج من الأزمة. وقد يبدأ سوق العملات الأجنبية ككل بالابتعاد عن تقديرات الانتعاش الوردية التي تم توقعها مسبقاً، حتى لو لم نعد بعد إلى كراهية المخاطرة بأقصى جهدنا كما في عام 2008. وهذا يمكن أن يعني تداعي كثير من الاتجاهات الحاصلة الآن في سوق صرف العملات، حيث تدور الكثير من التداولات حول محور الشهية للمخاطرة السائدة في كل مكان. وإذا كان الجواب على سؤالنا المطروح في أول الفقرة "لا"، فإن أشباه الدولار الأسترالي والنيوزيلندي القويين هي التي ستبقى مدة أطول، لكننا لسنا واثقين من أن الربع الرابع سيقدم لنا أي إجابات جازمة، إذ أن هذه الإجابات قد تبدأ في التجلي العام القادم. ضعف الدولار الأمريكي، إلى أي حد سيصل؟ يبدو أن المركز القصير للدولار الأمريكي USD short في صالح تعافي الاقتصاد العالمي وأصبح نوعاً "أحدث وأفضل" من أنواع تجارة الفائدة carry trade. ويمثل الانخفاض الشديد للعوائد الأمريكية والحاجة إلى تمويل خارجي وزيادة عزوف الصين عن شراء الأوراق النقدية الأمريكية خلطة كوكتيل سامة يمكن أن تدفع العملة الأمريكية إلى مزيد من الضعف على المدى القريب. وقد يكون هناك سلفاً ما يكفي من الزخم لتداولات الدولار الضعيف على أعتاب الربع الرابع لكي نشهد مرحلة أخرى من ضعف الدولار، لكن إذا ارتفعت سرعة وحدة التقلب من جديد في ربع السنة الجديد، فإن مسيرة انخفاض سعر الدولار يمكن أن تترنح قبل دخول السنة الجديدة. فلقد بلغ المركز السوقي في هذه التجارة مداه بالفعل. وربما يشهد الربع القادم انخفاضاً جديداً منذ الصيف الماضي ثم تبدأ محاولة العودة. هل سنرى المصارف المركزية تبدأ بالتطبيق التدريجي لخططها للخروج من الأزمة كما هي متوقعة الآن؟ حددت السوق القيود لمعظم البنوك المركزية الرئيسة، وأكثرها شدة مثل بنك الاحتياطي الأسترالي RBA ومصرف النرويج المركزي Norges Bank ستبدأ في الربع الأخير، بينما لن يشهد بنك الاحتياطي الفدرالي الأمريكي سياسات التقييد حتى ربيع السنة القادمة. فهل ستثبت هذه التوقعات دقتها أم أن الحديث عن استراتيجيات الخروج سابق لأوانه؟ في الحقيقة أنه مع تلاشي التحفيز المالي، ستتركز الأنظار كلها على إذا ما كان بالإمكان حصول انتعاش حقيقي من تلقاء ذاته. إن بدايات نظام السياسات التقييدية قد تمهد الطريق لانطلاق بعض الحركات التي شهدناها منذ شهر مارس، وإن كان ربما يكون من المبكر قليلاً تحقيق انقلاب تام في الربع الأخير من العام. منطقة اليورو – هل هناك مخاطر خاصة بالنسبة للعملة الموحدة؟ تحتل منطقة اليورو مركز الاهتمام مع بدء الربع الأخير من العام بالتزامن مع استفتاء الأيرلنديين على معاهدة لشبونة أوائل شهر اكتوبر. فإيرلندا تقع بين كثير من الضعاف اقتصادياً في منطقة اليورو، حيث يعاني معظمهم من ارتفاع معدل البطالة وأسواق الأصول المتداعية داخلياً وشناعة عجوزات الحسابات الجارية والقوة المفرطة للعملة. ولا تلوح في الأفق أي بوادر انتعاش بالنسبة لهذه الاقتصادات الضعيفة ونحن على أعتاب الربع الرابع وما زلنا نتساءل إلى أي حد أخفت الكثير من البنوك المركزية في منطقة اليورو مشاكلها. من المبكر هنا القول بعدم قدرة منطقة اليورو على الحياة، لكن النزاع الداخلي يمكن أن يتجلى بصورة أوضح في الربع الأخير ويعطي فترة توقف للمشترين المنفعلين لليورو المقيم بأعلى من قيمته. تنبؤات الربع الأخير: الدولار الأمريكي: لن يتحول البيع المذعور بشكل غير منتظم – فبقاء سعر صرف اليورو مقابل الدولار الأمريكي فوق 1.50 لمدة طويلة مستبعد على افتراض أن المضارب على الصعود في سوق حقوق الملكية لن يدخل في حالة من فرط النشاط. فإذا ما شهد موسم التسوق في أعياد الميلاد خارج الولايات المتحدة ضعفاً شديداً فإنه من المرجح أن يذكر العالم بأن المستهلك الأمريكي قد غط في نوم عميق. والموسمية ليست في مصلحة الدولار إذا ما استرشدنا بالتاريخ القريب، لذلك من الصعب اختيار نقاط دخول محددة، لكن يمكن أن نرى بلوغ الدولار لأدنى حد له في الربع الأخير. اليورو: تبين أن البنك الأوربي المركزي مهاوداً جداً بالمقارنة مع أدبياته القوية السابقة. فمن غير العادل أن يبقى متفرجاً مع ارتفاع قيمة اليورو مقابل عملات مثل الرنمبيني الصيني على مدى الأشهر الستة الماضية – حيث إن الاضطرابات العالمية لن يحلها تواصل التنويع الاحتياطي الانفعالي وشراء اليورو مقابل الدولار. فلقد أصبح اليورو فعلاً في وضع ضعيف إلى حد غير عادي في مقابل الدولار الأسترالي والعملات الأخرى الأكثر مخاطرة، لذلك قد لا يكون اليورو ضعيفاً جداً على مقياس بيتا إذا اشتد الإقبال على المخاطرة في وقت ما في الربع الأخير، لكنه قد يضعف مقابل الجنيه الإسترليني والين الياباني والدولار الأمريكي إذا شهدنا نقلة في نمط السوق في الربع الأخير. الجنيه الإسترليني: يحتمل أن يكون الاتجاه بالنسبة للجنيه الإسترليني مزيد من القوة بالنسبة للعملات الأعلى على معامل بيتا في مجموعة العشرة إذا ما بدأ الإقبال على المخاطرة بالاضمحلال أخيراً في مرحلة ما خلال الربع الرابع، لكن في نفس الوقت يمكن للجنيه أن يضعف أمام الين الياباني والدولار الأمريكي. وبالتأكيد فإن زوجاً كالجنيه الإسترليني مقابل الدولار الأسترالي هو في درجة متدنية جداً لعدة عقود تقريباً، ونحن نتساءل إن كان هذا النوع من العمل ضمن مجموعة العشرة قد زاد عن حده. الين الياباني: سيكون أمام السوق حكومة جديدة يتوجب عليه التعرف عليها. ويبدو مرجحاً أن يحافظ الين على وضعه الصلب طالما بقيت أسعار الفائدة منخفضة جداً ومن المستبعد أن يقوم بنك اليابان بالانخراط في محاولات إضعاف للين كما فعل في الماضي، لاسيما في ضوء تغير الحرس السياسي. بيد أنه حتى مع حصول ارتفاع بسيط في أسعار الفائدة مع تمديد آخر في سوق الأسهم العادية لن يعني أكثر من نوبات قصيرة من ضعف الين في الربع الأخير. في نهاية المطاف نتوقع أن يظهر الين بوادر صلابة أكثر استمرارية أمام العملات السلعية. الفرنك السويسري: فقد الفرنك السويسري ارتباطه بالإقدام على المخاطرة، وقد يكون تلقى دفعة داعمة من الارتفاع/ المرونة المتواصلة في السندات واستقرار العملات الرئيسة لأوربا الوسطى والشرقية (بسبب مديونياتها الثقيلة بقروض عملتها الفرنك السويسري) على مدى الربع الفائت من العام. فهل هذا يجعله عملة أكثر مخاطرة إلى حد كبير إذا تأرجحت الكفة بالاتجاه المعاكس الآن؟ إن التنبؤ بمستقبل الفرنك الفرنسي معقد أيضاً بفعل لعبة القط والفأر لتحديد متى وأين سيتدخل البنك الوطني السويسري. وسيكون من المهم مراقبة تداول الجنيه الإسترليني مع الفرنك الفرنسي لرؤية إن كان سينعطف للأفضل: ففي حين أن السوق تعاقب الجنيه على إجراءات التسهيل الكمي Quantitative Easing (QE)، يجب أيضاً أن نتذكر أن سويسرا أيضاً تقوم بنوع خاص بها من إجراءات التسهيل الكمي من خلال التدخل في العملات المباشرة. الدولار الكندي: يعمل بنك كندا على الحد من تأثير الدولار الكندي في خطوة تشجيعية للانتعاش. لكن بغض النظر عن ذلك، فإن الدولار الكندي محكوم في الغالب بمدى الإقبال على المخاطرة وسيناريو الانتعاش العالمي. ولم تساعد القوة الحالية للعملة كندا وما تزال البلاد معتمدة بشكل كبير على جارتها الجنوبية في جزء كبير من اقتصادها، ومع توقع دخول الطلب النهائي في حالة من السبات لعدة سنوات، من الصعب أن نرى الدولار الكندي يتفوق في السوق الأوسع نطاقاً على المدى الطويل. إن الحساب الجاري موجه في الاتجاه الخاطئ ولن تؤدي قوة الدولار الكندي إلى مساعدة ذلك النمو. كما أن هناك احتمال إجراء انتخابات أخرى لأن حكومة هاربر غير المستقرة قد لا تبقى إلى ما بعد الربع النهائي. قد يتفوق الدولار الكندي مقابل الدولار الأمريكي لمسافة قصيرة من التكافؤ في القوة الشرائية، لكن بعد ذلك يمكن أن نراه أضعف في مواجهة السوق. الدولار النيوزيلندي: أصبح الدولار الأسترالي والدولار النيوزيلندي أفضل ممثلين لعودة الثقة في تحسن الأمور بالنسبة للاقتصاد العالمي. ونرى أن الدولار النيوزيلندي ستكون له الميزة على الدولار السترالي في الربع الرابع، لكن الدولار النيوزيلندي ارتفع أكثر من اللازم وسيبدأ البنك المركزي بمجابهة ارتفاع القيمة بهذا بكل ما أوتي من قوة، ذلك ازدياد قوة العملة هو آخر ما يحتاجه الانتعاش الاقتصادي الوليد في البلاد. الدولار الأسترالي: مثل الانتعاش الصيني عاملاً رئيساً لقوة الدولار الأسترالي. وإذا ما بدأت آثار انسحاب الصين من برنامج التحفيز الائتماني تتجلى في الربع الرابع، فقد يصبح جلياً أن زيادة سعر الدولار الأسترالي مقابل الدولار الأمريكي على 0.8500 وانخفاض سعر الجنيه الإسترليني مقابل الدولار الأسترالي عن 2.000 يضع أستراليا في مركز مثالي. ثمة إشارات قليلة في البيانات الأسترالية إلى أن سرعة الانتعاش آخذة في التباطؤ شيئاً ما، ربما في ضوء تلاشي إجراءات التحفيز المعلن عنها مسبقاً. وقد يمثل الربع الرابع بداية طريق أكثر وعورة أمام العملة الأسترالية وتصبح إجراءات بنك الاحتياطي الأسترالي أمراً حاسماً في ضوء توقعات السوق بأن يكون أحد أهم المصارف المركزية بروزاً. الكرون النرويجي: بدت تداولات الكرون النرويجي أقوى بشكل حاد خلال هذا الربع مع ارتفاع أسعار النفط ولاحظ السوق الموقف الأكثر جرأة من جانب بنك النرويج المركزي. ويمكن أن يتواصل الأداء الجيد للكرون في مقابل اليورو المترنح وبالمقارنة مع العملات الأخرى بفضل ميزانيته الختامية التي لا تضاهى في وقت يشعر فيه العالم بالقلق من انخفاض قيمة العملة وبسبب انكشافه السلعي إذا ما تقدم الارتفاع المفاجئ للمخاطر بشكل أسرع من المتوقع في الربع الأخير. ويمكن أن يتجه سعر اليورو مقابل الكرون نحو 8.00 بحلول منتصف 2010. الكرونة السويدية: حققت الكرونة السويدية أداء طيباً جداً مع انتعاش الإقبال على المخاطرة وعمليات الإنقاذ للدول الأوربية الشرقية – لاسيما لاتفيا. وطالما بقيت عقلية "كل شيء سيتم إنقاذه" سائدة، يتوقع أن تحقق الكرونة أداء مشرقاً خلال الربع الرابع ويمكن أن ينخفض تداول اليورو مقابل الكرونة إلى ما دون 10.00 في مراحل معينة خلال هذا الربع. ومن شأن انفجار فروق مخاطر الهامش الفعلي وانخفاض سوق الأسهم سيخرج مسيرة تعافي الكرونة عن سكتها. وينبغي على المضاربين على الهبوط في الأسهم والمخاطر أن يأخذوا بعين الاعتبار المراكز الطويلة لزوج الدولار الأمريكي والكرونة السويدية عند الانخفاضات الحادة. ولقد كان البنك المركزي السويسري من أكثر المصارف المركزية مهاودة – والمثير في الاهتمام أن السوق تجاهل هذا الأمر لصالح مؤشرات المخاطر. مراجعة المراكز في الربع الثالث كانت أفكارنا بشأن محفظة تداول العملات في الربع الثالث متمازجة إلى حد كاف لتجنب إلحاق ضرر جسيم بأداء أسعار المحفظة على مدى ذلك الربع من العام رغم أن السيناريو الكلي الأساسي لم يؤدي دوره كما هو متوقع حيث قضينا وقتاً كبيراً ونحن نحاول العثور على تداولات غير مترابطة بفكرة الإقدام على المخاطرة السائدة في كل مكان والتي بدا أنها ستجعل من كل عملية تداول مقترحاً يستوجب "إما/أو". الأداء (1 يوليو – 15 سبتمبر): مركز قصير لزوج اليورو-دولار: -4.50% تلقى الدولار ضربات متكررة مع تلاشي الإقبال على المخاطرة. ولأننا نهوى الصعاب دوماً، نفكر في مركز طويل لزوج الدولار-الفرنك السويسري في الربع الرابع. مركز قصير لزوج الجنيه الإسترليني-الين الياباني: +5.26% ساعدت أسعار الفائدة المنخفضة بشكل متواصل الين الياباني، بينما سحقت خيبة الأمل من سياسة التسهيل الكمي المتواصلة من قبل بنك إنجلترا الجنيه الإسترليني. مركز قصير لزوج اليورو-الكرونة السويدية: + 5.74% مثل انخفاض متوسط موفيل MA وعلاوات المخاطر العامة وضعف اليورو مجموعة ظروف مواتية جداً للكرونة السويدية. مركز قصير لزوج الدولار الأسترالي-الكرون النرويجي: +0.88% سطع نجم الكرون النرويجي في الربع الثالث، لكن الدولار الأسترالي له نفس السطوع أيضاً – سنحاول القيام بهذا التداول من جديد في الربع الرابع. أفكار مقترحة لتداولات فوركس في الربع الرابع الافتراض الرئيس الذي ستقوم عليه مقترحات التداول في الربع الرابع هو أنه لن تحدث أي عمليات تداع جديدة، لكن سيناريو الارتفاع المفاجئ للسوق سيبدأ في الأفول في الربع القادم. والتحدي الرئيس الذي ستواجهه هذه المحفظة هو رواج سوق المضاربين على الصعود في الأسهم العادية في الربع الأخير من هذا العام الفريد. مركز قصير لزوج الدولار النيوزيلندي-الين الياباني: (سعر 15 سبتمبر: 64.00) هذا زوج تداول محفوف بالمخاطر بمعامل بيتا مرتفع لأولئك الذين يودون فعلاً التصدي لمضاربي المخاطر على الصعود وجهاً لوجه. إنها مراهنة بالجهد الأقصى على أن سوق الأسهم ستبلغ ذروتها في الربع الرابع وأن مراكز الدولار النيوزيلندي الطويلة ستبدو أكثر طولاً بالمضي قدماً في مرحلة ما من الربع الرابع. كما أنها مراهنة على أن بيئة أسعار الفائدة المنخفضة يمكن أن تدوم أكثر مما يتوقعه السوق فيما يبدو. لكن، يجب توخي الحذر، فمعامل ترابط هذا الزوج من العملات مع مؤشر S&P 500 في الربع الثالث بلغ 0.91. مركز طويل لزوج الدولار الأمريكي-الفرنك السويسري: (سعر 15 سبتمبر: 1.0350) استفاد الفرنك السويسري من تطورين اثنين خلال الربع الفائت: أولهما استمرار انخفاض أسعار الفائدة الذي عزز نسبياً هذا الموئل السابق الآمن للعملة. وثانيهما استقرار عملات أوروبا الوسطى والشرقية الذي ساعد في اجتثاث خطر عدم السداد لدى المستدينين بالفرنك السويسري في دول أوروبا الوسطى والشرقية. وربما كان لهذا العامل الأخير مساهمة كبيرة في افتقاد الفرنك لارتباطه المعتاد مع الإقدام على المخاطرة خلال الربع الفائت. وهذا المركز يمثل محاولة للعثور على تداول بين الأوراق المالية ذات العائد المنخفض low yielders وطريقة للبحث عن تعزيز للدولار الأمريكي في مرحلة ما قبل نهاية العام. ومع ذلك فقد يشهد هذا الزوج انحداراً في التعادل Run at parity قبل الشروع بالارتداد. مركز قصير لزوج اليورو-الجنيه الإسترليني: (سعر 15 سبتمبر: 0.8875) إذا انتهى السيناريو السلبي لليورو، فإن تقييم العملة الموحدة مقابل الجنيه يبدو شديد الانحدار. وإذا بدأت علاوات المخاطر بالاتساع في مرحلة ما، فقد يكون السوق أقل انحيازاً بكثير في تقييم المصارف المركزية المثقلة بإجراءات التسهيل الكمي. لكن كما بيّنا في أفكارنا الخاصة بزوجي الدولار النيوزيلندي-الين الياباني والدولار الأمريكي-الفرنك السويسري، هناك مخاطرة تتمثل في أن هذا التداول سيكون غير ناضج تماماً في البدايات الأولى للربع الأخير. مركز قصير لزوج الدولار الأسترالي-الكرون النرويجي: (سعر 15 سبتمبر: 5.08) ما زلنا نحبذ هذه الفكرة التي قدمناها في توقعاتنا للربع الثالث. فقد كان أداؤها جيداً في بعض المراحل، لكن قوة الدولار الأسترالي واسعة النطاق كادت تماثل الكرون النرويجي في النهاية. وما يزال هذا التداول يقوم على التقييم – فالكرون قيمته مخفضة بينما الدولار الأسترالي قيمته مرتفعة. وتتضمن الجوانب الأخرى إمكانية انفعال السوق قليلاً من وضع الانتعاش الصيني إذ بدأت السلطات الصينية حالياً تكبح برنامج التحفيز الائتماني الذي تم إطلاقه في وقت سابق من هذا العام. السلع: دخول الربع الأخير على ارتفاع سيحاول سوق السلع بشكل حثيث أن يجد دليلاً على أن الاقتصاد العالمي قد عكس مساره نحو التعافي المتواصل مع دخولنا للربع الأخير من عام 2009، فلقد شهد هذا القطاع تأثرا بعودة الإقبال على المخاطرة الذي تبدى في قوة سوق الأسهم وضعف الدولار الأمريكي، وبدرجة أهم، الين الياباني. بعد مرور عام على انهيار ليمان عادت إلى السوق السيولة التي افتقدتها قبل عام، وواصل المستثمرون البحث عن فرص الاستثمار فقامت السيولة التي انبثقت عن ذلك بدفع بعض قطاعات سوق السلع نحو التحسن خلال فترة الصيف. لم يفارق النفط الخام نطاق 15 دولار أمريكي في غالب الأحيان مع انخفاض كبير في درجة الحساسية بالمقارنة مع أيام الرعب التي شهدها في باكورة هذا العام، حيث لعبت التوقعات بالتعافي السريع للاقتصاد العالمي والمخاوف حول الموارد المستقبلية الدور الرئيس بتعافي هذا القطاع حتى هذا الوقت من السنة. نجحت أوبك إلى حد كبير بتغيير الآراء على الرغم من عدم التزامها بمستهدفات الإنتاج المتفق عليها، حيث أدت التعليقات الأخيرة المعبرة عن الرضا بالمستويات الحالية إلى استقرار السوق آنيا. بدأت زيادة العرض عالمياً بالتراجع وإن بخطى بطيئة مما يجعل النظام مزوداً بشكل جيد في الشهور التالية. وتتراءى بعد ذلك فرصة باستمرار تعافي الأسعار في السنة الجديدة لتستقر ضمن نطاق جديد بين 75 و 85 دولاراً أمريكياً. إلا أننا نخشى على المدى القصير أن تكون هذه المعافاة قد تم احتسابها ضمن المستويات الحالية. فالخريف يعتبر غالبا منطلقا لأفكار جوهرية في السوق إذ أن هناك مخاطرة حقيقية في انفراط العقد مما يؤدي إلى حصول فترة من العوائد السلبية. وكما هو الحال دوماً سنبقى على اتصال وثيق بسوق العملات وتتبع تطوراته أولا بأول نظرا للارتباط القوي بالدولار الأمريكي والين. النفط الخام: انحصرت أسعار النفط الخام بين 67 إلى 75.50 وقت إعداد هذا التقرير. وتستمر في التقلب ضمن هذا المجال إلا أن أخذ الحذر واجب من خطر الانخفاض الذي نتوقعه باحتمالية عالية بالنسبة للجانب السلبي على المدى القصير. فإن انخفاضا تحت 67 دولار أمريكي سيعرض السوق لخطر الانحدار نحو 60 دولار مع خطر أن يؤدي الخروج عن الحد خلال 200 يوم إلى دفع المعدل إلى 55 دولار أمريكي حينها يكون الدعم مؤكداً. نتوقع أن يتراوح النفط الخام بحلول نهاية العام بين 60 و 65 دولار أمريكي. الغاز الطبيعي: بات الغاز الطبيعي موضع نقاش وقلق بالنسبة للمشاركين في السوق بالنظر إلى استمرار بيعه بأسعار رخيصة خلال الصيف لأن العرض فاق الطلب بنسبة ملفتة. وأدى هذا إلى بلوغ الغاز الطبيعي سعراً متدنياً على مدى عدة سنوات بلغ 2.41 دولار أمريكي في أوائل سبتمبر قبل أن يبدأ تعزيز مكانته من خلال تجارته المربحة غير المسبوقة في ضوء توفر الغاز الطبيعي والافتقاد إلى النفط الخام على أعتاب فصل الشتاء. مع اكتمال المخزون في الولايات المتحدة قبيل حلول الشتاء يمكن أن تكون موجة برد أو موجة طلب صناعي مرتفعة على الغاز الطبيعي بمثابة مخلص له من ضعف تداوله في الأسابيع المقبلة. الذهب: عاود الذهب حيويته في أوائل سبتمبر بعد شهور من اقتفاء تذبذبات الدولار صعودا وهبوطا حتى انتهى به المطاف عند 1000 دولار أمريكي للمرة الثالثة في التاريخ. لقد وجدنا توقيت هذا الارتفاع الثالث فوق 1000 دولار أمريكي مثيرا للتساؤل بالمقارنة مع المرتين السابقتين حيث كانت المرة الأولى في مارس 2008 عندما انخفض الدولار لأدنى سعر له أمام اليورو وسجل سعراً منخفضاً بالمقارنة مع سعر الدولار على مدى عدة سنوات. وفي هذه الفترة دار الحديث عن بلوغ زوج اليورو-الدولار الأمريكي سعر 2.0000. هذه النشوة بضعف الدولار دفعت الذهب إلى سعره الحالي القياسي وهو 1032.70 دولار أمريكي. أما المرة الثانية في فبراير من العام الحالي قد حدثت ضمن سياق الأزمة المالية التي جعلت المستثمرين يهرعون إلى الذهب كملاذ آمن لهم، كما تعززت هذه الحركة بطلب ملموس قوي و تدفقات قوية إلى الصناديق المتداولة في السوق ETF. وخلال مرحلة الانتعاش الحالي لم نكد نشهد أو نسمع عن طلب ملموس وزاد ضعف الدولار وإن لم يكن بالضعف الذي شهده في الجولة الأولى. وشهدت التدفقات الاستثمارية في الصناديق المتداولة في السوق استقراراً دون أي صعودات كبيرة. لكن ما ازداد بشكل بارز هو مشتريات المضاربة المفتوحة في سوق نيويورك للسلع مما يشير إلى أن هذه الحركة كانت مدفوعة أساساً بفعل مضاربي المدى القصير الباحثين عن متابعة طويلة للتدهور فوق 1000 دولار. وتمكنا من الوصول إلى مستوى مرتفع بلغ 1,024.28 قبل العودة إلى 1,000 دولار. وننصح بشراء المراكز المنخفضة فوق 970 دولار والبحث عن إيجاد نطاق تداول جديد باتجاه 1,300 دولار إذا تم الوصول إلى 1,032.70. لكن إذا لم يحصل أي انقطاع في المستوى المرتفع دوماً، فسنستهدف 950 بنهاية العام. أسواق الحبوب: كانت تداولاتها أدنى خلال الصيف إذ أدى استمرار ظروف النمو المثالية في الولايات المتحدة إلى زيادة احتمال تحقيق محصول قياسي هذا العام بالنسبة للذرة وفول الصويا. وخلال الأسابيع القليلة القادمة، يجب الانتباه لأي تنبؤات بحدوث موجات صقيع، الأمر الذي يمكن أن يغير سيناريو الأحداث. كما أن ورود أخبار عن جفاف شديد في المناطق المنتجة للذرة في الصين يمكن أن تؤدي إلى زيادة مستوى الواردات، الأمر الذي سيدعم الأسعار من جديد. يجري حالياً احتساب الكثير من إجراءات التحوط والتوقعات في هذه الأسواق ونشعر أن مخاطر الربح أكبر الآن ونبحث عن دعم في الذرة عند سعر 300 دولار وفول الصويا عند 880 دولار. الأسهم: تقييم الأسهم بشكل مشابه للسيناريو الياباني طغى الانتعاش على مختلف أسواق الأسهم العالمية. ونحن من جهتنا ما زلنا متشككين إن كان هذا الانتعاش مبرراً جوهرياً لأننا ما زلنا نتوقع أن يكون تعافي الطلب العالمي بطيئاً. ومع ذلك، فإن التقييمات لم تعد داعمة للأسواق كما كانت في وقت سابق من هذا العام، مما يجعل حصول مكاسب جوهرية أمراً أكثر استبعاداً. فأولاً، من المتوقع أن يتطلب حصول توسع متعدد إضافي مزيداً من الوضوح حول الدورة الاقتصادية، لكنه على المدى القصير سيكون مدفوعاً على الأرجح بفعل الكمية الكبيرة من السيولة الموجودة في السوق، وثانياً يتوقع أن تتطلب التحسنات الجوهرية في الأرباح مسار نمو أقوى مما هو متوقع حالياً. ونحن نطل على نهاية العام، تشير ديناميات السوق إلى حصول تحول في العوامل الرئيسة المحركة للأداء هذا العام. فنحن نتوقع حصول نقلة من اتجاهات الاقتصاد الكلي نحو اتجاهات الاقتصاد الجزئي. وعلى وجه الخصوص، نتوقع أن الأداء المميز للمخاطر الدورية المرتفعة ذات معامل بيتا المرتفع والجودة المنخفضة قد أنهى مساره وأخذ يتجه نحو محفظة أكثر توازناً مدفوعاً بمزايا النمو والتقييم الخاصة. وننصح بشكل خاص بخفض وزن العقود المستقبلية financials بسبب تسهيل المعايير المحاسبية. ونعتقد أن على المستثمرين مواصلة المجازفة بالمخاطر الدورية من خلال توزيع المخصصات الإقليمية. وما زال موقفنا إيجابي تجاه الأسواق الناشئة، بينما نحن أكثر تشككاً حيال أوروبا والولايات المتحدة. ما الذي شهدناه هذا العام حتى الآن؟ يشير الارتفاع الحاد في علاوات الأسهم وما صاحبه من انهيار نسب السوق market multiples خلال الجزء الأخير من عام 2008 وخلال عام 2009 إلى أن أسواق السهم العالمية كانت مدفوعة في الغالب بعامل الخوف. إضافة إلى ذلك، كانت المخاوف من احتمالات النمو حادة أيضاً، مما أدى لانخفاضات جوهرية في توقعات الأرباح. وأدى هذا إلى انخفاض مستوى أداء القطاعات والأسهم الأكثر عرضة للمخاطر الدورية في كثير من الحالات فنتج عن ذلك اضطرابات بالغة في التقييم. ومع بدء استقرار المؤشرات الاقتصادية والشروع بتطبيق السياسات المعتمدة، ارتدت أسواق الأسهم من كبوتها مع انقشاع غيمة السيناريوهات الكارثية التي كانت متصورة. وشهدت أسواق السهم العالمية انتعاشاً بلغت نسبته 59% بالمقارنة مع الانخفاضات التي بلغتها في ما بين شهري مارس وأغسطس. وصاحب هذه الحركة ارتفاع جوهري في درجة الإقبال على المخاطرة. علاوة على ذلك، تفوق أداء القطاعات الدائرية بشكل جوهري (بأكثر من 30% من مارس إلى أغسطس) على أداء القطاعات الأكثر دفاعية. وكانت نتيجة ذلك ارتداد الأداء النسبي الدوري إلى مستويات سبتمبر 2008. إضافة إلى ذلك، أصبحت حالة التقييم النسبي بالنسبة للأداء الدوري أقل دعماً وعليه فإننا نعتقد أن الأداء الدوري المتميز واسع النطاق قد أنجز وانتهى تقريباً. إلى أين نتجه – نحو الأسواق الناشئة نعتقد أن حصول تحول في اتجاهات الأداء أمر متوقع. فمع اقتراب التقييمات من القيمة التقديرية العادلة (مؤشر MSCI World قريب من 14× الأرباح المتوقعة للاثني عشر شهراً القادمة) وبقاء عدد من الرياح الاقتصادية المعاكسة، نتوقع أن يخف أثر محركات السوق التي سادت مؤخراً. وكما أشرنا في قسم "يبننة الأسواق المالية"، من المتوقع أن تشهد نسب السوق ارتفاعاً أكثر، ذلك أن معظم مخاطر عدم السداد تم تجنبها بفعل التدخلات الحكومية، لكن من غير المرجح أن تتحسن الأرباح تحسناً ملحوظاً انطلاقاً من هنا. ومن وجهة نظرنا، لن يؤدي محرك موحد (زيادة الإقبال على المخاطرة) إلى دفع الأسواق كما رأينا منذ شهر مارس. بل سنشهد عدة عوامل مختلفة تدفع الأسواق، مما يعني أن اتجاهات الاقتصاد الكلي ستغدو أكثر أهمية. ومن هنا فإننا نعتقد بأن النمو القطاعي وقصص التقييم ستزداد أهميتها في دفع الأسواق. وسيكون من الجوانب المهمة في هذه القصص توقعات النمو المختلفة للمناطق – حيث يمكن الحفاظ على النمو والارتقاء به. ومع ابتعادنا عن التوزيع الدفاعي الصريح للمخصصات على افتراض أن الأسواق ستواصل احتساب انتعاش طبيعي في الأرباح فنقترح ثلاثة محاور ستمثل المحركات الهامة ضمن القطاعات – وهي: 1) الانتعاش الدوري المحلي، 2) النمو العالمي المديد، 3) نمو أرباح الأسهم. وبناء على هذه المحاور، سنوجه أنفسنا نحو الطاقة والمواد والسلع الاستهلاكية الرئيسة. ونكرر بأننا لا نقترح دخول المراكز الطويلة في العقود المستقبلية رغم الانتعاش في هذا القطاع بسبب تخفيف المعايير المحاسبية. هذا التخفيف أدى إلى حالة يصعب فيها كثيراً إجراء تقييم للبنوك لأنه لا يوجد معيار تقيم على أساسه أصولهم في الميزانيات الختامية. لكن ينبغي التخفيف من التعرض للمخاطر الدورية ضمن البيئة الإقليمية. وفي هذا الصدد نفضل مركزاً ثقيلاً في السواق الناشئة وتخفيف المراكز في أوروبا والولايات المتحدة. الأرباح وتنبؤات المؤشرات في أعقاب توقعاتنا بتطور الأرباح خلال العام القادم (بعد 12 شهراً) فإننا نرفع توقعاتنا لنمو الأرباح بشكل قليل. ولدينا قلق خاص من تطور نمو الأرباح بالنسبة لأوروبا والولايات المتحدة. الشكل 1: تقديرات الأرباح 2008/2009 سنوياً أوروبا (Stoxx600) الولايات المتحدة (S&P 500) اليابان (Nikkei225) نمو الأرباح المتوقع قديماً (مثلاً: financials) -46% -40% -50% نمو الأرباح المتوقع قديماً (مثلاً: financials) -44% -39% -50% وفي أعقاب الانتعاش الأخير في أسواق الأسهم، نعدل تقديرنا للمستويات المنخفضة لعام 2009 بحيث تكون أعلى بالمقارنة مع التقدير السابق. ورغم أننا نعتقد أن الانتعاش الحالي وراؤه في الغالب عوامل نفسية وملاحظتنا وجود تجاوز كبير، إلا أننا لا نتوقع انتهاء المستويات المنخفضة منذ مارس خلال ما تبقى من هذا العام. ونتيجة لذلك، فإن توقعاتنا للمستويات المنخفضة خلال ما تبقى من عام 2009 أعلى من تلك التي توصلنا إليها في شهر مارس. الشكل 2: مستهدفات مؤشر السهم اعتماداً على عمليات المحاكاة ببرنامج DMM. 18 مارس 2009 المستويات المنخفضة 2009 (مارس) تقديرات المستويات المنخفضة لما تبقى من 2009 بناء على تقديرات برنامج DMM مؤشر DJ Stoxx600 171 158 212 مؤشر S&P500 794 667 975 مؤشر Nikkei225 7972 7055 9238